Acabei de perceber algo bastante surpreendente no espaço de mineração de bitcoin que merece mais atenção. Enquanto praticamente todas as grandes instituições e fundos soberanos estão acumulando BTC neste momento, há um governo que silenciosamente faz o oposto e isso na verdade nos diz algo importante sobre a economia de tudo isso.

Bhutan, lembra deles? Eles realizaram uma das experiências mais interessantes de mineração soberana de bitcoin de todos os tempos. Um pequeno reino sem saída para o mar, com abundante energia hidrelétrica, decidiu minerar bitcoin como uma operação estatal através de seu fundo soberano. Foi a prova de conceito para a mineração de estado-nação. Mas aqui está o que está acontecendo agora - eles liquidaram aproximadamente 70 por cento de suas participações em apenas 18 meses. Passaram de possuir cerca de 13.000 BTC em outubro de 2024 para pouco menos de 4.000 BTC agora, valendo cerca de 280 milhões de dólares nas cotações atuais.

O que é ainda mais revelador é que a operação de mineração em si parece ter basicamente parado. Não há registros de novos influxos significativos de bitcoin há mais de um ano. Nenhuma nova oferta sendo gerada a partir de sua infraestrutura hidrelétrica. Eles estão apenas gastando o que já acumularam.

O contraste é marcante. Você tem grandes players como Strategy comprando milhares de BTC toda semana, ETFs spot nos EUA absorvendo quantidades enormes, até a Fundação Ethereum fazendo staking ao invés de vender. Enquanto isso, Bhutan é o único detentor de nível soberano visivelmente saindo. Eles transferiram mais 320 BTC para endereços de negociação recentemente, continuando esse padrão de liquidação constante.

Aqui é onde fica interessante - a economia na verdade explica tudo. A rentabilidade da mineração de bitcoin foi comprimida por vários fatores. A dificuldade da rede está em níveis recorde. A recompensa por bloco pós-halving caiu para 3,125 BTC. E enquanto o BTC se recuperou para cerca de $81K agora, as margens de operações de mineração de pequena escala ainda estão comprimidas em relação ao que eram antes. A mesma energia hidrelétrica barata que tornou a mineração de bitcoin de Bhutan inovadora pode, na verdade, gerar retornos melhores atualmente se eles simplesmente venderem a eletricidade para a Índia vizinha.

Portanto, a saída de Bhutan não é realmente uma declaração sobre o próprio bitcoin - é uma conta muito prática sobre a economia da mineração. Quando você lida com depreciação de hardware, ajustes de dificuldade e fluxos de receita concorrentes, a mineração de bitcoin em nível soberano começa a parecer muito menos atraente do que simplesmente manter ou acumular no mercado aberto, como todo mundo está fazendo.

A ironia é bastante aguda, no entanto. Bhutan uma vez possuía mais bitcoin do que a maioria dos países algum dia minerará. Agora, a Strategy acumula mais BTC em uma semana típica do que Bhutan tem sobrando em todo o seu tesouro. É um bom lembrete de que há uma grande diferença entre o apelo narrativo da mineração de bitcoin para os Estados-nação e a realidade operacional de manter essa operação funcionando ao longo dos ciclos.